在國(guó)內(nèi)支付端憧憬被打破后，創(chuàng)新藥出?；蛘哒f(shuō)創(chuàng)新藥國(guó)際化，成了近期市場(chǎng)討論的熱點(diǎn)，眾多賣(mài)方醫(yī)藥分析師的2022年度展望中都重點(diǎn)提及創(chuàng)新藥國(guó)際化，認(rèn)為它是可以支撐醫(yī)藥景氣的一個(gè)重要因素，因?yàn)楹Ｍ飧叩闹Ц秲r(jià)格可以提升研發(fā)回報(bào)率。但是創(chuàng)新藥出海并不是一件容易的事。

　　在同一靶點(diǎn)上，基于結(jié)構(gòu)的優(yōu)化或組合的創(chuàng)新而得到“me-better”藥物成為當(dāng)前國(guó)內(nèi)創(chuàng)新藥研發(fā)的主要形式。通過(guò)一定的臨床設(shè)計(jì)，藥物的差異化優(yōu)勢(shì)體現(xiàn)在某些適應(yīng)癥上的有效性、安全性的優(yōu)勢(shì)，最終構(gòu)成競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，從而具備出?？赡苄?。

　　昨日在科創(chuàng)板第三次上市的百濟(jì)神州，被市場(chǎng)認(rèn)為是國(guó)內(nèi)創(chuàng)新藥國(guó)際化的佼佼者，百濟(jì)神州從國(guó)際臨床團(tuán)隊(duì)和銷(xiāo)售團(tuán)隊(duì)都親自搭建。

　　公司臨床開(kāi)發(fā)團(tuán)隊(duì)超過(guò)1600人，其中國(guó)內(nèi)成員超過(guò)1000人，同時(shí)在美國(guó)、歐洲和澳大利亞都有臨床團(tuán)隊(duì)布局。同時(shí)，百濟(jì)神州還有超過(guò)100項(xiàng)臨床試驗(yàn)，在超過(guò)35個(gè)國(guó)家和地區(qū)同時(shí)鋪開(kāi)，其中包括超過(guò)25項(xiàng)III期或潛在注冊(cè)可用的臨床試驗(yàn)，總?cè)虢M患者及健康受試者超過(guò)12000人，包含海外入組超5700人。

　　眾所周知，海外臨床是一項(xiàng)燒錢(qián)的活動(dòng)，尤其是在腫瘤領(lǐng)域的頭對(duì)頭試驗(yàn)。今年6月22日，百濟(jì)神州TIGIT單抗聯(lián)合PD-1替雷利珠單抗治療局部晚期、不可切除或轉(zhuǎn)移性非小細(xì)胞肺癌（NSCLC）的國(guó)際多中心3期臨床在國(guó)內(nèi)啟動(dòng)，頭對(duì)頭默沙東K藥。

　　而百濟(jì)神州頭對(duì)頭臨床試驗(yàn)所用的K藥全部要按零售價(jià)從默沙東處購(gòu)買(mǎi)，沒(méi)有任何折扣。此前國(guó)內(nèi)的臨床大多采用單臂試驗(yàn)（對(duì)照組使用安慰劑，成本低），費(fèi)用是千萬(wàn)級(jí)別，而頭對(duì)頭試驗(yàn)費(fèi)用動(dòng)輒數(shù)億。而國(guó)外對(duì)照藥物價(jià)格更貴，例如K藥在美國(guó)的零售價(jià)格是中國(guó)的1倍左右，使得臨床費(fèi)用價(jià)格相較國(guó)內(nèi)更是大幅上升。

　　百濟(jì)神州在研發(fā)和臨床上，過(guò)去5年燒掉了235億人民幣。而百濟(jì)神州成立以來(lái)在一二級(jí)市場(chǎng)上的融資金額達(dá)到令人咋舌的約700億人民幣。因此，百濟(jì)神州獲得市場(chǎng)關(guān)心的不僅是它頂著中國(guó)出海第一公司的稱(chēng)號(hào)，更是它恐怖的融資能力和燒錢(qián)進(jìn)度。

　　也因此，市場(chǎng)對(duì)它也是又愛(ài)又恨，褒貶不一。資本頂著巨大壓力，竭盡所能支持著這個(gè)中國(guó)藥企國(guó)際化；同時(shí)，也始終關(guān)注這家公司距離經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流轉(zhuǎn)正究竟還有多遠(yuǎn)，何時(shí)能不依賴(lài)股權(quán)融資，而是真正靠自身造血活下去。畢竟，如此的投資若還不能讓百濟(jì)神州取得國(guó)際化的成功，那國(guó)內(nèi)還有誰(shuí)能成功？

　　國(guó)際化的吸引力就是如此觸動(dòng)市場(chǎng)的神經(jīng)。創(chuàng)新藥賽道上另一知名選手，一向保守的恒瑞醫(yī)藥今年也宣布加速?lài)?guó)際化步伐，為了配合這項(xiàng)“燒錢(qián)”的戰(zhàn)略，公司甚至改變了以往的會(huì)計(jì)政策。

　　此前華爾街見(jiàn)聞·見(jiàn)智研究在《恒瑞變更會(huì)計(jì)規(guī)則，為何不再“隱藏利潤(rùn)”？|見(jiàn)智研究》中解釋了恒瑞變更會(huì)計(jì)規(guī)則的影響。而在這里要明確的是，恒瑞是通過(guò)研發(fā)費(fèi)用資本化讓報(bào)表中的利潤(rùn)更多釋放，努力地平衡著“費(fèi)用”和“利潤(rùn)”，最終目的是為了讓A股股東們支持公司的出海戰(zhàn)略。目前恒瑞有24項(xiàng)臨床研究在海外開(kāi)展，III期國(guó)際多中心在研項(xiàng)目有7項(xiàng)。

　　但是有百濟(jì)神州、恒瑞“燒錢(qián)”底氣的公司畢竟是少數(shù)，海外注冊(cè)性臨床的投入以及銷(xiāo)售團(tuán)隊(duì)的投入費(fèi)用都十分高昂，當(dāng)前中國(guó)創(chuàng)新藥出海的模式還是以license-out為主。賣(mài)了權(quán)益收到現(xiàn)金和未來(lái)的銷(xiāo)售分成，雖然見(jiàn)效快成本低，但靠license out的企業(yè)很少可以成長(zhǎng)為大公司，成功者寥寥無(wú)幾。

　　融資窗口關(guān)閉，工程師紅利消退是CXO面臨的兩大考驗(yàn)？

　　提到國(guó)內(nèi)的創(chuàng)新藥，就不得不提CXO行業(yè)。市場(chǎng)一直稱(chēng)贊CXO是創(chuàng)新藥行業(yè)的鏟子，新藥研發(fā)有失敗率，但CXO公司往往可以避免單個(gè)產(chǎn)品失敗對(duì)業(yè)績(jī)構(gòu)成暴擊的局面。同時(shí)，受益于國(guó)內(nèi)火爆的創(chuàng)新藥市場(chǎng)研發(fā)開(kāi)支的大幅增長(zhǎng)，CXO訂單增長(zhǎng)能見(jiàn)度高。這樣一來(lái)，業(yè)績(jī)的穩(wěn)定增長(zhǎng)和業(yè)績(jī)的確定性讓CXO成了資本市場(chǎng)的新寵。

　　但是今年創(chuàng)新藥市場(chǎng)風(fēng)云突變，二級(jí)市場(chǎng)行情冷淡，尤其是港股連續(xù)多家醫(yī)藥公司上市破發(fā)，導(dǎo)致市場(chǎng)開(kāi)始擔(dān)心這種情況會(huì)影響一級(jí)市場(chǎng)醫(yī)藥公司估值和融資，甚至有觀點(diǎn)認(rèn)為融資窗口已經(jīng)逐漸關(guān)閉，很多公司將會(huì)在未來(lái)1年內(nèi)面臨資金流斷裂。在此背景下，市場(chǎng)開(kāi)始預(yù)期整個(gè)CXO行業(yè)的訂單增長(zhǎng)放緩。

　　此前頭部公司對(duì)此的反駁大多是公司訂單大部分自海外，國(guó)內(nèi)訂單占比較小。而海外訂單的可持續(xù)性，也在近期受到了懷疑，成為一些頭部CXO公司昨日殺跌的主因。

　　市場(chǎng)對(duì)海外訂單可持續(xù)性或許一時(shí)過(guò)度焦慮，然而預(yù)期融資放緩對(duì)CXO行業(yè)的打擊并不只是訂單，國(guó)內(nèi)大型CXO公司面臨的另一個(gè)問(wèn)題是投資收益下降。

　　頭部CXO近幾年投資了很多創(chuàng)新藥公司，后者每一輪新融資時(shí)的估值上漲，一直到IPO后股價(jià)的上漲，已經(jīng)成為前者利潤(rùn)來(lái)源的一部分，且占比逐漸增大。市場(chǎng)預(yù)期一旦這些已投資的創(chuàng)新藥公司出現(xiàn)再融資問(wèn)題，可能出現(xiàn)主業(yè)收入和投資收益的雙殺情形。

　　這一預(yù)期未必會(huì)成為現(xiàn)實(shí)，但CXO行業(yè)面臨的另外一個(gè)問(wèn)題卻是不爭(zhēng)的趨勢(shì)，即行業(yè)工資水平快速上漲，工程師紅利逐漸消失。CXO本質(zhì)是一個(gè)依靠人力的行業(yè)，藥明康德、康龍化成人工成本占比大約在40%-50%，而偏臨床階段的泰格醫(yī)藥人工成本占比逼近60%。

　　在行業(yè)高景氣的背景下，人員爭(zhēng)奪也趨于白熱化，如何綁定員工利益成為CXO公司面臨的共同問(wèn)題，從藥明康德的兩個(gè)股權(quán)激勵(lì)可以看出，CXO公司在綁定員工方面付出的成本正在大幅增加。

　　為了應(yīng)對(duì)人工成本不斷上升，公司在今年的半年報(bào)中表示會(huì)進(jìn)行人工智能和自動(dòng)化等方面的持續(xù)投入，來(lái)降低對(duì)人員的依賴(lài)，提升效率從而降低成本。